圖片來源：攝圖網
10月29啟德公布上市新進展，收購方為神州數碼，業(yè)內從業(yè)者對于交易細節(jié)非常關注。
收購方案
昨日晚間，神州數碼發(fā)布公告，收購啟德一事終于有了新的進展，完整報告405頁。公告顯示：
上市公司通過發(fā)行股份及支付現金相結合的方式，購買交易對方持有的啟行教育100.00%股權。
2017年12月11日，上市公司與交易對方簽署了《發(fā)行股份及支付現金購買資產協議》，上市公司及交易對方同意啟行教育100.00%股權的交易價格為465,000.00萬元，其中92,325.77萬元以現金支付，72,674.22萬元以股份支付。
比去年這個時候四通股份收購價格高出1.5億。
紅色圈住的部分為李朱、李冬梅、同仁投資、啟仁投資四方作為一致行動人。將成為上市公司持股5.00%以上的股東，啟仁投資的各合伙人的出資均為自有資金。
業(yè)績對賭
業(yè)績承諾方對啟行教育在啟行教育業(yè)績承諾期間應當實現的經審計的合并報表口徑下歸屬于母公司所有者的扣除非經常性損益后的凈利潤進行承諾，承諾凈利潤數分別如下：
2017年度及2018年度承諾凈利潤數合計為52,000.00萬元，2017年度、2018年度及2019年度承諾凈利潤數合計為90,000.00萬元。
四通股份收購時，對賭金額是8.25億，看來收購價格提升還是有原因的。
如果未完成怎么辦?看看業(yè)績補償協議：
啟行教育業(yè)績補償金額的計算公式為：業(yè)績補償金額=(業(yè)績承諾期間啟行教育承諾凈利潤合計數-業(yè)績承諾期間啟行教育實現凈利潤合計數)×2.5。業(yè)績補償金額計算結果為負數或零，則業(yè)績承諾方無需進行業(yè)績補償。
差額的2.5倍，還是挺恐怖的。
利潤超出對賭業(yè)績怎么辦?凈利潤超出部分的35%拿去發(fā)福利，用于獎勵截至2019年12月31日仍在啟行教育留任的管理層人員。
這個利潤對賭著實有點驚人，目前啟德的利潤在1.7億左右，如果要2018年完成階段對賭，啟德2018年凈利潤要保證20%以上的增長才行，目前行業(yè)競爭加劇，雖然啟德大品牌作用彰顯，但要真正實現這樣的利潤增長，還是有很大挑戰(zhàn)的。
假設2018年可以完成利潤對賭，2019年要實現3.8億利潤，利潤增長需要達到30%以上，目前留學行業(yè)凈利潤能實現30%增長的三千萬以上規(guī)模的公司一把手能數的過來，是不是為我德捏一把汗?
按目前啟德的現狀，留學版塊的利潤增長已經沒有太大空間，能帶來更大規(guī)模營收和利潤的可能是起步階段的考培和學游了，現在回看，兩年前黃老板力主把塑造考培、學游兩大品牌時就已經開始布局了。
解鎖期
原啟行股東取得上市公司股份自后，從股份上市之日起12個月不得交易或轉讓，前述12個月期限屆滿后，按照《業(yè)績預測補償協議》規(guī)定的業(yè)績承諾完成情況分期進行解鎖。具體的解鎖期間及解鎖比例如下：
(1)第一個解鎖期
自股份上市之日起12個月屆滿：
啟行教育2017年度與2018年度合計實現業(yè)績達到對賭業(yè)績承諾之和的80.00%以上(含80.00%)，可累計轉讓或交易不超過其因本次交易取得的上市公司股份數量的75.00%;
若2017年度與2018年度合計實現業(yè)績達到對賭業(yè)績的的60.00%至80.00%之間(含60.00%)，可累計轉讓或交易不超過其因本次交易取得的上市公司股份數量的35.00%;
若啟行教育2017年度與2018年度合計實現業(yè)績低于對賭目標的60.00%，則本期無股份解鎖，全部歸入下一期，按照下一期條件解鎖。
(2)第二個解鎖期
在啟行教育2017年度、2018年度及2019年合計實現對賭業(yè)績的100.00%，可累計轉讓或交易不超過其因本次交易取得的上市公司股份數量的90.00%(含第一個解鎖期解鎖的股份)。
如啟行教育2017年度、2018年度及2019年合計實現業(yè)績未能達到對賭業(yè)績的100.00%，可累計轉讓或交易不超過其因本次交易取得的上市公司股份數量的90.00%(含第一個解鎖期解鎖的股份)。
(3)第三個解鎖期
自股份上市之日起36個月屆滿，履行完畢其在《業(yè)績預測補償協議》后，其持有的余下股份全部解鎖，可以轉讓或交易。
總結，這個解鎖期的設置對啟德的股東們來說基本不是問題，以啟德目前的發(fā)展趨勢，完成對賭利潤的80%應該不是問題。
股權架構
不得不說，啟德的股權架構真是復雜啊，背后的大小股東上百人，錯綜復雜。
啟行的股權結構
啟行里面的股東：同仁投資
這個就是啟德的核心高管持股了(也可能有代持)，啟德的同學，看看有沒有你的boss，索取紅包去吧。
啟行里面的股東：同仁投資
同仁投資股東名單
大家看下，這就是啟德的核心員工持股名單，這些大多數都是行業(yè)有多年資歷的老人了，恭喜他們去吧，順便敲詐點紅包。
之前只是聽說啟德有員工持股，這次終于看到名單了。
其他股東都是投資機構，光名單都幾十頁，有興趣的自己去翻吧。
營收數據
毛利率
自2016年5月1日起，受“營改增”的影響，留學和培訓收入適用增值稅，稅率為3%或6%，對啟行教育的毛利率產生了一定影響。2016年度，啟行教育的綜合毛利率為56.08%，較2015年度降低3.57%。2017年1-8月，啟行教育的綜合毛利率為53.28%，主要是由于向境外高校提供的留學咨詢業(yè)務的主要收入尚未確認，而相關成本已經確認，因而形成暫時性的綜合毛利率下降。
留學咨詢業(yè)務具有一定的季節(jié)性，對于向境內學生提供的留學咨詢業(yè)務，啟行教育主要根據服務進度節(jié)點確認相應收入，由于大部分學生在秋季入學，因此向境內學生提供的服務主要在每年的第二、三季度確認收入;對于向境外高校提供的留學咨詢業(yè)務，主要在新生入學登記后確認收入，因此這部分業(yè)務的收入確認主要發(fā)生在每年的第四季度。
2016年度，啟德留學的毛利率為59.93%，較2015年度的毛利率63.14%下降了3.21%;2017年1-8月，留學業(yè)務的毛利率為55.52%，主要由于受上述向境外高校提供的留學咨詢服務的收入確認時點和職工薪酬成本增加的影響，使得1-8月留學咨詢業(yè)務的毛利率略低于2015年度及2016年度全年的留學咨詢業(yè)務的毛利率。
2016年度，啟行培訓業(yè)務的毛利率為41.97%，較2015年度的48.36%下降了6.39%，2017年1-8月，考試培訓業(yè)務的毛利率為46.39%，較2016年度的毛利率41.97%上升了4.42%，主要是由于考試培訓業(yè)務的收入增長較快，同時啟行教育較好控制了成本規(guī)模，有效地提升了毛利率。
營收構成
從上表可以看出：2016年啟德已經步入10億級別規(guī)模，留學收入應該是目前行業(yè)內第二的水平(前途曬過10.5億)。但留學咨詢收入是否包含校方返傭，報告中并沒有明確說明，如果不包含，那就隱藏了一大筆利潤。
每年校方返傭都是一筆不小的收入。
這部分利潤也是不體現的
說明：考試培訓業(yè)務還包括啟德學府、學樹堂等國際學校合作辦學、少兒英語業(yè)務板塊。
盈利能力指標
報告中提到了一個復雜到看不懂的算法，做了一個利潤預測
報告期內，啟行教育經營規(guī)模穩(wěn)步增長，盈利能力進一步提升。2016年度，啟行教育營業(yè)收入較2015年度增長7.68%，凈利潤較2015年增長12.55%。2017年1-8月，啟行教育實現營業(yè)收入71,171.10萬元，凈利潤7,278.74萬元，給的原因是受季節(jié)因素，結轉問題影響。
但結合上面兩個表看，2017-2018年凈利潤要完成對賭還是有難度的，但會超過對賭利潤的80%。
